合生創展8月28日發布中報，上半年合約銷售額58.2億，僅完成年初定下目標的39%，業績發布會上，合生將今年的銷售目標從150億下調至120億元。

　　而當年的“華南五虎”中，恒大上半年已經超過350億，富力、雅居樂、碧桂園也維持在百億以上。

　　銷售不利的直接后果是資金鏈緊張，再加上債臺高筑，致使合生在上半年不得不六次拋售手中的金隅股份，套現16億元，彌補虧空。在上半年營業利潤中，就有四成是來自于賣股收入。無開發資金投入也導致合生今年以來新開工面積嚴重不足，未來的銷售供應堪憂。

　　合生創展的股價自2007年11月30日達到32港元的峰值以來，近5年一直走勢疲軟，2012年一直在5元上下波動。自8月28日中報公布至9月5日收盤，一周內合生股價跌幅超過5%。

　　捂盤惜售

　　在推遲了4個月以后，位于北京通州的合生濱江帝景終于要在本周末開盤。開盤價16500-16800元/平米，比5月份時放出的消息——15000元/平米高出千元。

　　從5月份起就一直對外稱“即將開盤”，被15000元的均價吸引，不少客戶都早在 5、6月份就在該項目辦了VIP卡，并交納5萬塊的認購金。

　　可是，辦卡之后，開盤就成了望梅止渴的事。一再推遲被認為是開發商在等一個好的時機——市場回暖之下，定價可以更高。目前，周邊的二手房已經比上半年普漲1000～2000元/平米。

　　這一質疑曾被合生否認，公司稱，開盤推遲的原因是更改戶型需要向住建委申報，于是原定于8月25日的開盤再一次被推遲。

　　不過，騰訊財經獲得的信息是，更改戶型的其實只是本次開盤的596套房源中的200余套三居。至于并未更改戶型的兩居為何沒有先行開盤，合生并沒有給出解釋。

　　事實上，項目銷售人員也會采取價格隨時可能上漲的邏輯來勸說客戶交納“認購金”，一位銷售甚至稱，同樣的戶型，上午開盤的持卡客戶是一個價，下午散售的又是“另一個價”。

　　因此，雖然還沒取得預售證，合生卻已經向辦卡的400多組客戶收取了每人5萬的“認購金”——不過合生的銷售人員始終拒絕使用這個詞。他們也知道，國家頒布的《城市商品房預售管理辦法》明文規定，未取得《商品房預售許可證》是不能進行商品房銷售的。

　　另一個有趣的現象是，上述項目的6號樓總共有四個單元，戶型相同，但本次開盤僅開其中兩個單元，銷售人員稱是“為了保證利潤率，余下的兩個單元以后再賣。”

   死磕利潤率還是降價出貨

　　利潤率——正是這個關鍵詞，使得同期出道的其他地產商一路扶搖直上的時候，合生創展的銷售額始終在百億左右徘徊。為了追求高利潤率，合生對價格十分在意，即使在近年來越發緊張的地產調控下，寧愿不賣房子，也不肯低價促銷。

　　騰訊財經獲得的一份合生內部文件顯示，公司新推樓盤定價報告必須報地區營銷、地區主管專業、集團營銷管理及集團專業審批。

　　"也許老板才是真正的商人，能讓所有的智慧都在圍繞著一個利字飛轉。”曾任朱孟依旗下北京珠江房地產開發有限公司董事長的謝強在離開合生以后的一本自傳中，這樣寫到。

　　朱孟依對高利潤率的渴望曾有一句名言——“向利潤極限挑戰”。

　　可是，這一理想卻逐漸被現實吞噬。合生創展凈利潤在2010年達到59億港元的峰值后，在2011年開始大幅滑坡，當年僅實現利潤14.3億港元。今年上半年，核心凈利潤僅為8.21億港元，同比下降18%。

　　在2012年中報的發布會上，公司董事局副主席張懿表示，由于堅決不會以價換量，公司在年初確定的150億銷售計劃難以達成，擬將任務下調到120億~150億元之間。

　　矛盾的是，上半年，合生毛利為22.86億港幣(約合人民幣19億元)，毛利率45%，較2011年同期有小幅下滑。公司認為，毛利下滑的主因是期內確認銷售的產品，價格較低的產品比重有所增加，導致整體售價出現下降。

　　數據顯示，公司上半年項目平均售價為14989元/平米，同比下降6%。除了廣州以外，公司在其他地區的項目平均售價都有所下降。

　　降價較厲害的位于北京馬駒橋的合生世界花園，該地塊的樓面價為5300元/平米，加上建安及各種稅費成本，銷售價應在11000元/平米才基本可以保本。去年年底，該項目卻以9980元/平米低價入市，與合生同區域的另一前期項目均價相差近萬元。

　　這樣看來，“不會議價換量”的政策在公司內部的分歧并不小。一位熟悉合生的地產業內人士對騰訊財經分析，降與不降，也是合生追求高利潤和快速回籠資金的兩種經營思路的反映，在一定程度上體現了老板朱孟依和職業經理人的理念分歧。

     理念分歧

    銷售不利致債臺高筑

　　“這幾年我們的拿地思路就是以北京、上海、廣州為，向周邊城市發展潛力比較好的二、三線城市進行擴張。”前任行政總裁薛虎稱。中報顯示，截至2012年上半年，北京、上海、廣州的土儲在合生全部土地儲備總值中的比例高達60%。

　　但這一戰略并不為業界看好。美聯物業全國研究總監徐楓對騰訊財經分析，合生有時判斷過于樂觀，又把主要精力集中在高端大盤，產品線和產品區域布局不豐富，這就導致在限購之下，公司業績受到不小的影響。

　　“合生向二三線城市的擴展戰略分析也不到位。比如公司在華北地區投放了過多的資源，實際上環北京區域配套設備不完善，僅僅還是政府規劃的概念，合生進去后就被套牢了，比如位于天津的京津新城。”徐楓續指。

　　面積達2萬多畝、投入資金120多億的京津新城一度是合生大盤模式的代表作，如今卻成為它的滑鐵盧，銷售極為不暢，被稱為亞洲的“空城”。騰訊財經獲得的內部數據顯示，該項目今年上半年，除了5月以外，其他單月的成交金額都僅在百萬左右。

　　銷售不利較直接的后果就是資金鏈緊張，特別是在調控沒有明顯放松的形勢下，資金緊張很可能就是一劑砒霜。

　　近日，市場有傳言稱某南方房企準備“清盤”退出房地產市場，這家房企便是合生創展的母公司珠江投資。盡管珠江和合生先后發出聲明撇清與此事的關系，但這兩家隸屬同一位老板的公司，資金鏈仍然危機重重。

　　2012年上半年，合生先后在A股市場上總共出售了1.99億股所持的金隅股份，回籠資金16.9億元人民幣，用于償還債務和補充運營資金。經過六次減持，合生也退出了金隅股份前十大流通股東的行列。

　　回籠的16.9億資金中，有14億元已經納入上半年的收益中，也就是說，上半年34.7億的營業利潤中，就有四成是來自于賣股的收入。

　　評級機構穆迪認為，合生在出售金隅的股份后，截至6月30日的現金余額雖增加至57億港元，但其上半年的流動性狀況仍然疲弱。目前的合約銷售水平不足以應付龐大的到期債務，該公司需要把存貨出售以取得更多的流動性。

　　中報顯示，截至6月末,合生的銀行及財務機構貸款總額為285億港幣(人民幣233億),一年期貸款總額也高達163億港元(人民幣134億)。

　　穆迪也建議，為應付將于今年11月到期的3.5億美元高端無抵押債券，合生創展除了出售金隅的股份外，仍需在其境外賬戶募集額外資金。

　　資金鏈的緊張直接導致了合生上半年新開工面積的銳減。截至6月末，合生的土地儲備已經高達3185萬平米，僅比去年年底時減少6萬平米。且公告沒有顯示上半年合生在公開市場上有新的土地入賬。

　　同時，也因為拿地不開工，合生旗下包括廣州、北京的多個項目曾經被外界質疑囤地。

　　事實上，合生也一直在試圖走港企“多囤地，慢開發”的經營模式。在其官網上有如此論述“合生與香港老牌地產商長江實業的價值深耕精神不謀而合”，控制銷售速度，賺取土地升值利潤也是李嘉誠長和系的慣用做法。

　　合生創展副主席張懿曾對這一做法這樣闡釋，未來地價上漲的幅度遠遠大于房價，規模擴張必將帶來堆積如山的存貨和借貸，高周轉之下土地儲備的重置成本將持續高于企業的利潤積累。

　　謝強曾經說過這么一個段子，職業經理人和老板路過井陽崗，店家告訴他們前面有老虎。職業經理人對老板說，我們還是等一下，等人多了一起走，就不怕老虎了。老板悄悄地說，為什么要和別人結伴而行，我們把老虎打死就是自己的了，不能給別人。

　　“職業經理人風險意識較強，在下意識里規避風險，盡量低代價達到目標;而老板要挑戰風險，習慣把所有利益都裝在自己腰包里。”謝強的話一針見血。

　　正是因為這種差異，2012年3月，在合生待了近18年的薛虎選擇了離開。在他之前，已經有三任總裁選擇了離職，而且時間點都是在合生業績不佳的時候。

　　對外一直宣稱走中高端路線的合生，旗下項目主要布局在一線城市，也是其較主要的盈利來源。市場好的時候，一線城市物業發展可以獲得較高的回報率，但隨著樓市調控政策的步步收緊，合生戰略調整的節奏出現了紊亂，追逐高利潤率還是降價促銷、快速回籠資金，富貴險中求還是控制風險，合生需要一直面對這個兩難問題。

　　不過，老板朱孟依的想法似乎在現實面前有些狼狽。從2004年至今的財報中可以看到，每逢房地產市場調控出現，合生的營業額增幅必會大幅度下降。

　　“目前，房

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