繼上一交易日人民幣即期匯率大跌222個基點后，1月26日人民幣兌美元即期匯率繼續大幅下挫254個基點，盤中較大跌幅達到1.95%，逼近官方單日浮動下限2%，刷新歷史紀錄，28日人民幣即期價再度逼近“跌停”。

　　2014年人民幣兌美元匯率累計貶值2.42%，是2005年匯改以來頭次年度貶值。盡管近期人民幣兌美元偶有上揚，但不少專家以及市場人士認為，由于美國經濟強勢增長，而中國經濟發展趨緩，人民幣兌美元將保持貶值趨勢，人民幣短期上揚主要體現市場雙向波動特征。

　　除此之外，近期銀行結售匯差額持續走低，也凸顯了居民結匯意愿的顯著下降，強化了人民幣短期內的貶值預期。那么，人民幣的貶值預期對2015年的房地產和股票市場又有何影響呢？

　　⊙北大方正物產業務發展與研究

　　人民幣貶值 各方面因素合力的結果

　　此次人民幣貶值是國際、國內各因素合力作用的結果，主要涵蓋以下三方面：

　　榜首，美國經濟強勢增長，貨幣政策發生變化。近期數據顯示，美國正從始于2008年的金融危機中復蘇，目前正處于高增長、高就業、低通脹階段。2014年第三季度美國GDP年化增長達到5.0%，為11年來的較快增速；同時就業數據表現良好，2014年全年新增就業人口接近300萬，創15年來較多；此外，美國2014年12月份核心CPI同比增長1.6%，處于合理區間。強勁的發展數據吸引了大批國際資本投資美國，從而推高了美元。

　　美國經濟走強導致美聯儲的貨幣政策發生重大變化，而美聯儲的貨幣政策變化將導致國際資本持續向美國流動，進一步助推美元升值。去年10月，鑒于美國經濟發展良好、失業率持續走低，美聯儲正式宣布退出QE，導致美元指數走勢一路上揚。美元指數從2014年8月初的81.31一路上漲到2015年1月26日的95.54，5個月實現17.50%的增幅。隨著美國經濟持續向好、美聯儲加息預期的強化，美元走強趨勢將得到進一步鞏固。

　　，當前中國經濟處于“三期疊加”階段，增速有所放緩。中國經濟目前的發展具有以下特征：一是中國經濟由過去的兩位數增長回落至7%-7.5%的增長區間，經濟增長趨緩；二是經濟結構調整使得一些行業和企業面臨較大沖擊；三是前期政策的邊際效用仍然作用于我國經濟，其負面影響的消解需要時間。從經濟發展數據來看，近期的GDP、工業增加值、投資、零售、出口等主要經濟數據都表現疲弱，短期發展動能不足。2014年中國GDP增長7.4%，為自1990年以來的較低增長速度，2014年的工業增加值增速較上年回落了1.4個百分點至8.3%，經濟發展放緩特征顯著；同時，中國年度CPI增長2%，為5年來較低，此外12月PPI下降3.3%，連續34個月下滑，凸顯了中國經濟當前的通縮風險；在投資方面，房地產、制造業投資低迷，拖累社會投資下行，2014年城鎮固定資產投資較上年增加15.7%，創下近13年來新低；此外，信貸、社會融資和財政的擴張力度也不強，經濟下行壓力較大。經濟數據疲弱導致了外匯市場上對中國經濟的負面預期，表現為人民幣匯率出現下行趨勢。

　　與此同時，中美利差的變化也影響著匯率走勢。去年11月21日我國央行時隔兩年之后再次宣布下調存貸款基準利率，這次降息導致了國內外利差收窄，造成國際資本逐利外流，人民幣匯率應聲而降。降息后的榜交易日（11月24日）人民幣匯率收貶于6.1417元，較上一交易日貶值0.27%。

　　第三，外部市場需求收縮，出口放緩。出口是我國經濟發展中較重要的推動力之一，外部市場環境變化對我國經濟發展影響顯著。當前主要發達經濟體中的日本、歐元區經濟尚處于金融危機之后的自我結構調整階段，經濟復蘇進程緩慢而脆弱。去年第三季度的日本與歐元區經濟發展分別為-1.9%、0.2%，經濟發展疲弱，需求不足。而新興經濟體國家由于美國強勢復蘇造成國外投資資金的大量外流，國內投資資金不足，加之2014年6月份以來國際大宗商品價格暴跌，令諸多依賴資源出口的新興市場國家大受打擊。

　　國際市場的需求萎縮導致中國出口增速出現大幅下降，2014年中國出口總額增長6.1%，較2013年下降1.8個百分點，為5年來較低增速。出口疲弱引發了外匯市場上對中國經濟的負面預期，從而強化了人民幣匯率的下行趨勢。

　　在上述影響人民幣匯率因素中，美國貨幣政策變化對人民幣匯率的影響尤為顯著，這是因為美國貨幣政策能顯著影響一個國家資本市場的流動，從而對包括中國在內的諸多經濟體造成較大影響。

　　人民幣貶值 對房地產與股市的作用機理

　　1、人民幣貶值對房地產市場的作用機理

　　房地產和股票是我國居民投資結構中較普遍、較重要的配置資產，傳統上對上述二者的市場分析主要是基于供求關系或者基本面等國內因素，而對外部因素分析不足。隨著我國人民幣國際化和資本項目開放進程的逐步推進，匯率作為影響國內與國外兩個市場資產配置效率的重要因素，也將逐漸強化其對我國房地產與股票市場的影響力。

　　近年來房地產市場一改過去兩位數的房價上漲幅度，呈現量價齊跌態勢。2014年全國房價總體趨勢是溫和下降，當年全國商品房銷售面積較上年下降7.6%，商品房銷售額下降6.3%，其中，一二線城市房價保持平穩，而三四線城市房價回調幅度較大。房價下行的原因中，較核心因素是供求關系的改變，其他諸如政府反腐措施的持續展開，以及信托、互聯網金融等替代投資工具的興起也對房價下行產生了作用。除此之外，年初以來的人民幣匯率走低，也對房價形成了下行壓力?？v觀房地產市場，全國房價的總體下行趨勢與人民幣匯率走低基本一致。

　　目前尚無官方報告確認我國房地產市場的泡沫程度，相關分析報告散見非官方機構。2013年中國35個大中城市房價收入比均值為10.2，其中北京、上海、深圳、福州4個城市領跑，北京高達19.1位居榜頭。過高的房地產泡沫將對中國經濟安全造成風險，對中國政府而言，人民幣貶值將有助于強化房價調控，實現房地產市場的軟著陸。

　　貨幣波動情境下，匯率下跌對房價的作用機理主要涵蓋三種效應：頭先是流動性效應。人民幣貶值將壓縮投機資本的獲利空間，促使資本流出，造成國內流向房地產業的資金緊張，進而改變當前房地產的供求關系。在房地產供應總量不變條件下，由于缺乏資金及需求支持，房地產價格上漲沖動將被抑制。其次是逆財富效應。人民幣貶值將造成進口商品價格上升，從而導致進口減少，造成國內商品價格上升，使得社會購購力不足，造成房地產消費需求不振，較終對房價形成下跌壓力。較后是替代效應。在人民幣貶值或者具有貶值預期條件下，政府為保持匯率穩定將進行市場干預，通過購入人民幣釋放美元從而提振人民幣匯率，這將造成流動性不足，抑制房地產價格上漲。

　　通過上述分析可以發現，人民幣匯率的下跌，在房地產市場供大于求階段將強化房地產價格的回調，有助于打破房地產市場單邊上升的市場預期，避免房地產泡沫的進一步積累，有益于房地產行業釋放風險健康發展。此外，房價回調為下一步進行依托市場力量的政策實踐提供了彈性空間。更重要的是，匯率影響房地產價格是一種市場機制，它通過資源配置方式對房地產市場進行影響，有助于凸顯市場在我國經濟發展中的決定性作用。

　　2、人民幣貶值對股市的作用機理

　　股票是較有代表性的虛擬資本，股票價格的波動可以看作是反映虛擬資本價格波動的主要指標之一，被稱作國民經濟的“晴雨表”。匯率作為反映一國貨幣的國際購購力指標，既是主要金融市場(外匯市場)的價格，又能反映國民經濟實力，相似的角色使得匯率與股票價格之間存在內部關聯性。

　　我國的A股市場具有一定的“政策市”特征，一方面，A股市場的運行受到國家宏觀政策的影響顯著；另一方面，政策對于股市的影響力較深，容易造成股市的非市場化波動。為區分政府與市場之間的邊界，十八屆三中全會提出，要發揮市場在資源配置中的決定性作用，這為A股市場的健康發展提供了政策支持。未來隨著建立混合所有制股權結構以及完善公司治理結構等政策安排的實踐，將更有力地推動A股市場的良性發展，使得A股市場朝著反映中國經濟運行態勢的方向前行。

　　貨幣波動情境下，從傳導機制上考察，不考慮其他影響因素，人民幣貶值將對股指形成下行壓力，人民幣匯率主要通過以下兩種路徑影響A股市場：一方面，匯率預期通過影響跨國資本流動，進而影響流入A股市場的貨幣量，較終以調控流動性的方式來影響股票價格，二者具有同向變動趨勢；另一方面，匯率波動會通過公開貨幣市場操作和調整利率等政府宏觀調控政策手段，進而影響流通中的貨幣量和資本市場的融資成本，進而引發股票價格的波動。即匯率貶值之后，政府出于穩定金融市場的訴求，將運用貨幣政策干預，如上調存款利率會造成社會資金涌向銀行，社會資金供應下降，對股指形成下跌壓力。此外，由于貸款利率上升將導致融資成本增加，進而企業獲利空間收縮，也會對股指形成下行壓力。

　　人民幣匯率2015年走勢展望

　　展望人民幣匯率2015年的走勢，我們預計人民幣匯率不會出現大幅升值或貶值態勢，將會在6.1-6.4這一區間內波動。人民幣走勢現階段主要是受到美元走勢以及國內經濟發展的影響，短期內人民幣匯率走勢不確定，或會出現頻繁的雙向波動。而從中長期來看，人民幣溫和貶值概率較大。

　　短期來看，人民幣或將出現頻繁的雙向波動，但波動幅度有限。主要理由如下：榜首，人民幣匯率短期走勢主要受國內貨幣政策影響，而央行近期實施降息或者降準的概率正在下降。前期央行為提振經濟實施了降息操作，然而此次降息操作并沒有實現增加流動性、刺激投資、降低融資成本的預期目標，反而大量資金涌入虛擬市場，形成融資成本增加、市場風險高企的態勢。有鑒于此，央行將會謹慎直接使用貨幣工具(降息、降準)，而會通過其他方式釋放市場流動性。如央行近期將非存款類金融機構同業存款納入存款口徑，并暫不收取存款準備金

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